每经热评｜严把发行上市准入关 需要更加充分的市场化博弈

每经评论员 胥帅

3月15日，证监会出台了《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等四个文件，提到要强化新股发行询价定价配售各环节监管，从严监管高定价超募，提升中小投资者获得感。

新股发行“三高”（高发行价、高市盈率、高超募）问题，长期被市场所诟病。笔者认为，要遏制“三高”，重点是完善新股定价机制。

目前尽管仍存在高定价超募问题，但不等于过去那种23倍固定市盈率限定定价的方式就是解决之道。23倍市盈率的局限性包括无风险收益的打新、发行价被强行压低、低定价募集资金少等。从过往案例也能看到，上市企业在IPO阶段募集资金不足时，往往会在一年或者两年内通过再融资进行二次募资。把IPO募资与定增募资放在一起考量，被压低的定价仍然会回到一个真实的价格。但取消23倍市盈率限制后，承销商、IPO发行企业倾向于高价发行，高价发行又会令投资者“用脚投票”，出现破发现象。

完善新股定价机制，仍然要更加充分、均衡的市场化博弈。新股询价制度改革历程中，扩大询价对象范围是一个比较有效的举措。但从主承销商公布的网下配售名单看，险资、公募基金、私募基金等A类机构投资者的比例要远远多过企业、个人投资者等B类投资者。以某进行网下配售的新股为例，B类投资者获配比例为29.98%，而A类投资者为70.02% 。这一比例划分也是网下配售较为常见的分配比例。

笔者认为，可以纳入更多具备一定条件的个人投资者以及上下游企业，提高他们的配售比例，优化网下询价配售投资者结构，进而促进市场化充分博弈的定价机制形成。

市盈率的核心是企业业绩预期的兑现能力。通常企业IPO参照的是过往一年的行业平均市盈率以及头部企业市盈率。从行业特性、周期等因素出发，过去一年的市盈率具有一定的偶发性。周期高点上市企业的定价往往更高，但周期反转后对投资者的“伤害也深”。周期低点企业的定价往往较低，IPO企业和承销商又认为不能兑现其价值。成熟的个人投资者或者IPO企业产业链企业，经历过完整的上行或者下行周期，他们对熟悉的产业有较强的直觉和经验，对预期的动态变化有一套自己的判断机制，这是对IPO定价的极好补充。承销商也更应听取这类投资者意见，客观准确地描述企业发展的未来轨迹。

在完善新股定价机制之外，IPO定价监管处罚力度仍可加强，对于多次故意大幅推高新股发行价格的投资者，应实施惩戒。另外，要重视政策的“组合拳”效力，若上市后业绩出现大幅下滑，公司原则上不能动用超募资金。

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